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巴菲特为什么认为基金经理总患上“精神分裂症”

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发表于 2012-9-27 16:06:44 | 显示全部楼层 |阅读模式
    最近看了不少关于基金踏空“黄金赚钱期”的文章,其实像这样的“事件”总是在不断地上演着。于是,我想起沃伦·巴菲特的一篇抨击基金经理“精神分裂症”的文章。
    1979年8月6日,沃伦·巴菲特在《福布斯》杂志发表了一篇文章。巴菲特指出,1971年,美国企业养老基金的经理们投入的资金达可投资额度的122%。这就是说,他们满仓持有股票。1972年,这些人又投入105%的可投资资金购买股票。于是两年下来的结果是,股票占养老金资产的比例从61%上升到74%,达到了历史的最高峰。而1972年道琼斯公司的每股盈利是67美元,与开盘时607美元的账面价值相比,收益是11%。当年道指报收1020点,因此与市场价值相比,这67美元实际上只有不到7%的收益。

    1973-1974年股市暴跌。1974年道琼斯公司每股盈利99美元,与开盘时的690美元相比,收益为14%;与收盘时的616美元相比,收益为16%。很显然,1974年的交易更具吸引力。然而基金经理们在1974年仅将21%的可投资资金用于股票。企业养老基金个人非保险养老金计划投资于股票的金额所占比例跌到净资产的54%,比两年前可接受比例低了20个百分点。1978年,道指价格在大部分的时间都低于账面价值,但是在这一年中养老基金经理用于股票上的投资只占投资资金的9%,创下了最低的记录。即使到巴菲特写这篇文章的1979年,这些人仍然将几乎所有资金投入到债券而非股票上。

    巴菲特暗示这种做法很荒谬,因为当时的债券利率普遍为9%-10%。如果买入低于账面价值的廉价股票,则能够获得13%的收益。因此巴菲特将这些人的态度定性为“精神分裂症”——他们愿意以账面价值的150%-200%购买资质平庸的企业的股票,但当你需要他们对养老基金资产负责时,这些人却对低于账面价值的投资犹豫不决。巴菲特认为这种行为很愚蠢。他指出,在过去一年里,虽然股票确实不是令人满意的投资,但并不是因为股票所代表的企业经营业绩不佳,而仅仅因为股价下跌。但是股价不会永远下跌,总有一天下跌的股票会上涨而反映企业的基本价值,正像上涨的股票不能永远超过其基本价值一样——正是这一假象吸引了养老基金经理们在市场的最高点买入股票。

    养老基金的经理们对于他们不买收益为13%的股票却买收益为8%-9%的债券的行为进行争辩——有两点理由:一是企业的收益被夸大了,因为存在折旧,许多公司的真正收益会小于财务报告给出的收益;二是在1979年他们放弃股票而选择债券是因为未来是不确定的。针对这两点理由,巴菲特进行反驳。关于第一点,有许多领域,包括服务业、银行业、人寿保险、火灾和意外伤害保险以及信贷公司,如果这些企业报告中采用的是重置成本记账,那么得到的数据应该与实际结果大致相同。关于第二点,这个借口表面上似乎更为恰当,但是巴菲特回答说,未来永远是不确定的。诚然,有时候你与华尔街会有“愉快的共识”,但这仅仅意味着你将付出更高的代价。当然,那些热衷于购买债券而非股票的经理们都相信自己在将来的某个合适的时候再转投股票。对此巴菲特总结道:“当将来那个时刻到来的时候,你不会看到任何惊喜。那些现在正在等待股票投资‘好光景’的人们,很有可能在进入下一个牛市时还在等待。”

    在写完这篇文章之后,又读到一篇全景基金品牌研究中心的文章。有趣的是,国内的基金经理们与国外的经理们的手法竟然如出一辙。全景基金品牌研究中心曾在前几年发布了《基金仓位与基民申赎变化观察报告》,这个报告回顾了大盘走势与基金仓位的变化情况:在2006年三季度末,基金仓位从73.74%骤降至68.82%,基金经理普遍从乐观转向悲观,然而此时一轮大牛市却出现,四季度涨幅高达52.67%。错失这一行情之后,基金经理集体选择了加仓,将平均仓位提升了10个百分点,达到78.69%。大牛市行情持续了四个季度,基金在第一个季度错失了赚钱的“黄金时期”,只是在后三个季度保持了较高仓位,分享了大盘上涨的收益。

  而在2007年三季度上证综指触及6000点后,出现了连跌5个季度的大熊市。下调开始时,基金经理反应迟钝,继续重仓持股,甚至在2007年底刷新了仓位的最高纪录。但等待基金的却是之后一个季度下跌34%。此后,基金经理继续“抱团取暖”,在持续下跌后的第三个季度,仍然保持75.37%的仓位,大盘再次跌去21.21%。直到此时,基金经理才如梦初醒。在2009年初至2010年6月的一轮较小的牛熊行情中,基金经理的择时能力令人大跌眼镜。在行情启动前,基金整体上持续减仓。 2008年三四季度,基金一直处于轻仓状态,甚至在2008年年底创造了66.14%的历史最低纪录。随后,上证指数在一季度反弹幅度高达30.34%,基金再一次在牛市启动前踏空。而基金经理无动于衷,继续保持偏低仓位,不料,下一季度,基金又涨了24.70%。到了2009年二季度末,基金整体仓位上调至82.55%时,大盘却出现了6.08%的回调,基金旋即将整体仓位下调至80%以下。谁料,大盘在下一季度上涨17.91%。热情重燃的基金经理,在2009年底把仓位推至历史新高,达到84.72%,谁料此后一个季度下跌了5.13%。到了2010年一季度末,基金仓位保持高位,可今年二季度重挫22.86%。

  这一调查显示,从2005年6月30日至2010年6月30日的五年里,基金平均仓位的最低值为66.14%,出现了两次,但在最低值出现后的下一季度,上证综指分别上涨6.91%和30.345%,表明基金整体踏空。而基金平均仓位的最高值为84.72%,之后的一个季度大盘下跌5.13%,且连续下跌两个季度。这表明,基金经理整体最悲观时,后市反而提供了良好的赚钱机会;在基金经理整体最为乐观时,却屡屡受到打击。可以得出结论,总体上大盘走强,基金仓位随之上升;大盘走弱,基金仓位也跟着下调。
转自 一只花蛤 的博客
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